海潤(rùn)光伏目前資金鏈之窘迫，主要原因在于其在光伏電站領(lǐng)域投資的沉淀。盡管某些市場(chǎng)分析人士認(rèn)為，海潤(rùn)光伏在終端電站方向的布局，有利于該公司形成從組件到發(fā)電的全產(chǎn)業(yè)鏈，但是單從財(cái)務(wù)效果來(lái)看，這無(wú)非是將光伏組件產(chǎn)品從資產(chǎn)負(fù)債表的存貨科目，轉(zhuǎn)移到了固定資產(chǎn)類科目;表面上是在消化庫(kù)存，為其組件產(chǎn)品產(chǎn)能尋求出路，實(shí)際上對(duì)于海潤(rùn)光伏來(lái)說(shuō)，并不能形成真正意義上的銷售回款，仍然以資產(chǎn)的形式占用流動(dòng)資金。而這些海量資產(chǎn)未來(lái)的盈利預(yù)期，則取決于并網(wǎng)發(fā)電后產(chǎn)生的售電收入。當(dāng)然，在光伏發(fā)電成本倒掛的環(huán)境下，各種形式的財(cái)政補(bǔ)貼或許才是海潤(rùn)光伏的盈利之道。至于這樣的盈利模式，是否可持續(xù)，就見仁見智了。
而毋庸置疑的是，存貨的固定資產(chǎn)化，必然帶來(lái)流動(dòng)資金的快速消耗，在正常經(jīng)營(yíng)難以獲得足夠流動(dòng)資金補(bǔ)充的條件下，尋求外部融資變成了不二法門。海潤(rùn)光伏就曾于2012年5月發(fā)布了非公開發(fā)行股票預(yù)案，后于同年11月發(fā)布了修正版的增發(fā)預(yù)案，且在2012年6月和今年6月兩度調(diào)整了發(fā)行底價(jià)。然而該公司策劃再融資至今，已經(jīng)過(guò)去了一年有余，仍然未能收到監(jiān)管部門的受理通知，逼迫得該公司不得不變賣資產(chǎn)度日。
或許增發(fā)申請(qǐng)被拖延至今并不意外，畢竟海潤(rùn)光伏的募投項(xiàng)目盈利前景尚不明朗，回頭看該公司的增發(fā)預(yù)案，其中問(wèn)題確實(shí)不少。
緩慢的基建
從海潤(rùn)光伏發(fā)布的非公開發(fā)行股票預(yù)案信息來(lái)看，計(jì)劃投資建設(shè)的羅馬尼亞122MW光伏電站項(xiàng)目為再融資需求的主要構(gòu)成內(nèi)容，將導(dǎo)致海潤(rùn)光伏為之斥資19.82億元，建設(shè)期限則預(yù)計(jì)為1年。我們暫且忘記這個(gè)項(xiàng)目距離增發(fā)預(yù)案發(fā)布至今已經(jīng)過(guò)去了1年有余這個(gè)事實(shí)，單獨(dú)聚焦在“1環(huán)保年的預(yù)計(jì)建設(shè)期限”上面，這合理嗎?
我們注意到，目光盯上羅馬尼亞光伏電站的公司不止海潤(rùn)光伏一家。從互聯(lián)網(wǎng)公開信息查詢，2012年11月由中盛光電集團(tuán)宣布承建的“羅馬尼亞最大的50MW光伏電站項(xiàng)目”，已于2013年6月19日竣工并實(shí)現(xiàn)并網(wǎng)發(fā)電，前后歷時(shí)僅半年時(shí)間。
我們且不說(shuō)海潤(rùn)光伏策劃在前、實(shí)施在后，已經(jīng)落后于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，單就建設(shè)周期而言，中盛光電集團(tuán)上馬50MW項(xiàng)目用了半年，盡管海潤(rùn)光度的計(jì)劃項(xiàng)目規(guī)模更大，超過(guò)了前者的兩倍。但是光伏電站的建設(shè)規(guī)律中，建設(shè)周期并非是按照發(fā)電規(guī)模線性增加的，也就是說(shuō)，電站規(guī)模擴(kuò)大一倍，建設(shè)周期不可能也隨之延長(zhǎng)一倍。由此來(lái)看，海潤(rùn)光伏預(yù)計(jì)的項(xiàng)目建設(shè)周期實(shí)在有些過(guò)長(zhǎng)了，建設(shè)工作效率也落后于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手一城。
施工進(jìn)度效率，是基建行業(yè)公司經(jīng)營(yíng)實(shí)力的重要參考指標(biāo)之一，海潤(rùn)光伏實(shí)在難以令投資者滿意。
事實(shí)上，這并非是海潤(rùn)光伏計(jì)劃在羅馬尼亞出手投資建設(shè)的惟一項(xiàng)目，從2012年年報(bào)披露內(nèi)容來(lái)看，該公司還通過(guò)收購(gòu)Firiza Energy SRL公司70%股權(quán)和S.C.Green Vision Seven S.R.L.公司51%的股權(quán)，涉足于羅馬尼亞的兩個(gè)發(fā)電量分別為4.1MW和55MW的兩個(gè)項(xiàng)目。但實(shí)施進(jìn)度也是非常緩慢，其中前者“收購(gòu)Firiza Energy SRL公司70%股權(quán)”項(xiàng)目預(yù)計(jì)投資683.64萬(wàn)歐元，而截至2012年底僅付出了198.06萬(wàn)歐元投資款;后者“收購(gòu)S.C.Green Vision Seven S.R.L.公司51%股權(quán)”項(xiàng)目的預(yù)計(jì)投資額更是高達(dá)1.05億歐元，截至年末更是僅支出了40.44萬(wàn)歐元。
由此來(lái)看，海潤(rùn)光伏在羅馬尼亞的布局，就算不是舉步維艱，至少也是任重道遠(yuǎn)。那么，如此心急火燎地斥資近20億元，再上馬122MW光伏電站項(xiàng)目是否有些操之過(guò)急了?
被虛增的預(yù)計(jì)收益
當(dāng)然，如果投資項(xiàng)目預(yù)計(jì)盈利能力超強(qiáng)，步子邁得大些、并為之實(shí)施再融資也無(wú)可厚非。單從定向增發(fā)預(yù)案披露數(shù)據(jù)來(lái)看，羅馬尼亞122MW光伏電站項(xiàng)目的預(yù)計(jì)稅后內(nèi)部收益率高達(dá)11.1%，令人眼前一亮。但關(guān)鍵是，能做到嗎?
從海潤(rùn)光伏年報(bào)中公布的已經(jīng)實(shí)現(xiàn)效益的境內(nèi)外光伏電站盈利能力來(lái)看，與這一指標(biāo)相差不少，收益率最高的“保加利亞Karlovo4.89MW光伏電站項(xiàng)目”也僅達(dá)到“羅馬尼亞122MW光伏電站項(xiàng)目”預(yù)計(jì)水平的60%。我們憑什么相信“羅馬尼亞122MW光伏電站項(xiàng)目”能夠達(dá)到前所未有的盈利能力高度?
值得注意的是，從增發(fā)預(yù)案來(lái)看，控股股東將不參與此次增發(fā)，而截至目前第一大股東的持股比例也僅為25.27%，并不算高;而一旦非公開發(fā)行完成，必然導(dǎo)致控股權(quán)進(jìn)一步被稀釋。如果心知上市公司未來(lái)發(fā)展前景看好、投資項(xiàng)目盈利能力超強(qiáng)，有誰(shuí)愿意在大舉擴(kuò)張的前夜降低持股比例和經(jīng)營(yíng)話語(yǔ)權(quán)呢?
年報(bào)大客戶之疑
此外，回看海潤(rùn)光伏發(fā)布的2012年報(bào)和半年報(bào)，并對(duì)其進(jìn)行對(duì)比也發(fā)現(xiàn)了個(gè)有趣的現(xiàn)象。早在半年報(bào)中就以59462.18萬(wàn)元采購(gòu)額，位列當(dāng)期第一大客戶之位的“中國(guó)通用技術(shù)集團(tuán)意大利公司”，等到年報(bào)時(shí)已經(jīng)滑落至第二大客戶之位，耐人尋味的是，全年采購(gòu)額也隨之滑落至58206.79萬(wàn)元，相比此前披露的上半年銷售額還少了上千萬(wàn)元，莫非是遭遇了大額退貨不成?
同時(shí)，針對(duì)年度第四大客戶“Conecon GmbH”，海潤(rùn)光伏對(duì)其的信用政策也著實(shí)令人驚訝，根據(jù)年報(bào)披露的應(yīng)收賬款主要客戶信息可知，海潤(rùn)光伏對(duì)該客戶持有的1年以內(nèi)賬齡應(yīng)收賬款余額高達(dá)27627.43萬(wàn)元，而全年的銷售金額也不過(guò)才27109.93萬(wàn)元，基本上分文未取。這恐怕也難稱正常吧?
事實(shí)上，從很多方面來(lái)看海潤(rùn)光伏，無(wú)論是經(jīng)營(yíng)策略還是“豪賭式”的投資擴(kuò)張，都是具有非凡的典型意義的，值得耐心品味和解讀。
|
