“冷冬”，“就地過(guò)年”疊加基數(shù)效應(yīng)，消費(fèi)受拖累，CPI走弱，PPI回升。信貸開(kāi)門(mén)紅仍偏強(qiáng)，但1月政府債券缺席，社融增速明顯回落至12.7%。
摘要
價(jià)格數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)：
1)CPI：春節(jié)將至，需求拉動(dòng)下1月豬價(jià)和菜價(jià)均上漲，冷冬影響下菜價(jià)漲幅超出季節(jié)性效應(yīng)，但由于翹尾因素拖累，CPI同比或下行至0.1%。另外冬季疫情反復(fù)，疊加政策引導(dǎo)就地過(guò)年，線下消費(fèi)、旅游和交運(yùn)受影響較大，核心CPI和非食品中的服務(wù)項(xiàng)難見(jiàn)起色。
2)PPI：上下游分化持續(xù)，大宗仍是主要貢獻(xiàn)項(xiàng)，預(yù)計(jì)1月同比回升至0.4%。從PMI價(jià)格數(shù)據(jù)看，臨近春節(jié)生產(chǎn)季節(jié)性回落，價(jià)格環(huán)比漲幅有所回落，但同比回升趨勢(shì)仍然明晰，預(yù)計(jì)上游大宗仍是主力，中游放緩跡象明顯，下游預(yù)計(jì)仍是拖累，整體庫(kù)存有被動(dòng)累積跡象。
金融數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)：
1)新增信貸：預(yù)計(jì)新增信貸34000億，增速下降至12.6%。雖然增速邊際趨降，但銀行“早投放、早收益”模式下仍有不錯(cuò)的開(kāi)門(mén)紅。結(jié)構(gòu)上，企業(yè)中長(zhǎng)貸預(yù)計(jì)仍將保持強(qiáng)勁;居民部門(mén)中長(zhǎng)期貸款穩(wěn)中略降。
2)新增社融：政府債券缺席的社融，增速自行回落，預(yù)計(jì)新增社融為4.1萬(wàn)億，增速回落12.7%附近。政府債券的滑坡是1季度社融較往年開(kāi)年下降的核心因素，同比減少8000億;企業(yè)債券融資較2020年11-12月有所恢復(fù);信托到期高峰已過(guò)，壓降壓力減輕。
3)M1、M2增速：2021年1月中下旬，央行降低了公開(kāi)市場(chǎng)投放力度，流動(dòng)性短期偏緊;但財(cái)政支出進(jìn)度加快形成對(duì)沖，M2較12月微升至10.2%附近。PPI回升，企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)修復(fù);2020年極低基數(shù)效應(yīng)下，M1或升至兩位數(shù)。
正文
1
價(jià)格數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)
2021年，CPI 和PPI要進(jìn)行五年一次基期輪換，目的是使通脹調(diào)查所涉及到的商品和服務(wù)更具有代表性，更及時(shí)準(zhǔn)確反映居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)的新變化和物價(jià)的實(shí)際變動(dòng)。
根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，PPI各分項(xiàng)權(quán)重變化不大，基本可忽略，而CPI權(quán)重變化較大。CPI權(quán)重調(diào)整參考前一年全國(guó)住戶收支與生活狀況調(diào)查數(shù)據(jù)，由于疫情特殊性2020年食品項(xiàng)權(quán)重上升，與2016-2019年趨勢(shì)不同，預(yù)計(jì)統(tǒng)計(jì)局會(huì)參考往年趨勢(shì)，豬肉等食品項(xiàng)權(quán)重仍將下調(diào)，若如此，CPI回升幅度可能市場(chǎng)預(yù)期。
1.1
菜肉漲價(jià)疊加翹尾因素，CPI小幅回升至
0.1%
CPI同比或短暫下降至0.3%附近，主要是翹尾因素拖累(-1.22%)，蔬菜和肉類(lèi)對(duì)新漲價(jià)貢獻(xiàn)較多，2月翹尾因素仍存，但預(yù)計(jì)CPI逐步回升趨勢(shì)不改。(1)1月豬價(jià)上漲，但下半月漲幅趨緩，原因是需求迎來(lái)年底旺季，供給短期偏緊(近期出欄生豬偏少+我國(guó)肉類(lèi)進(jìn)口量大減+飼料成本上漲)而，截至1月29日，22個(gè)省市平均豬肉價(jià)格為46.82元/公斤，較12月環(huán)比上漲8.2%。(2)鮮菜鮮果在冷冬天氣影響生產(chǎn)運(yùn)輸成本的推動(dòng)下大漲，截至1月29日，28種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)蔬菜均價(jià)為5.92元/公斤，較12月環(huán)比大幅上漲20.31%，蔬菜價(jià)格同比增幅為18.18%。(3)冬季疫情反復(fù)，交運(yùn)和線下消費(fèi)受損嚴(yán)重，而就地過(guò)年也對(duì)消費(fèi)端不利，預(yù)計(jì)非食品項(xiàng)目?jī)r(jià)格弱勢(shì)，核心CPI環(huán)比略降或者持平，同比下跌。(4)1月翹尾因素-1.22%，本月新漲價(jià)因素預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)較大。往后看，2021年整體通脹壓力不大，“再通脹”在所難免，“高通脹”難以顯現(xiàn)，核心通脹將隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇重返上行通道。
1.2
PPI改善持續(xù)，預(yù)計(jì)1月同比回升至0.4%，
上游大宗貢獻(xiàn)大
PPI環(huán)比漲幅回落，同比回升趨勢(shì)不改。影響PPI價(jià)格的三大變量分別是生活資料項(xiàng)目(與CPI同步)、原油等上游大宗價(jià)格、重要中游工業(yè)品價(jià)格。(1)從2021年1月的PMI數(shù)據(jù)看，兩大價(jià)格指數(shù)高位小幅回落，出廠價(jià)格回落幅度高于原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格，上游大宗貢獻(xiàn)仍大，預(yù)計(jì)PPI環(huán)比回落仍高于0，同比持續(xù)回升。(2)冬季疫情反復(fù)和倡導(dǎo)就地過(guò)年，生活資料對(duì)整體PPI的拖累預(yù)計(jì)持續(xù)。經(jīng)濟(jì)“生產(chǎn)強(qiáng)、消費(fèi)弱”，反映到PPI結(jié)構(gòu)上，生產(chǎn)資料價(jià)格上漲而生活資料價(jià)格下跌。(3)上游工業(yè)原材料上漲。首先，兩大原油價(jià)格自11月以來(lái)持續(xù)回升，助推石油加工等相關(guān)鏈條上工業(yè)品。WTI現(xiàn)貨原油價(jià)格較12月環(huán)比增加7.01%;其次，鐵礦石價(jià)格大幅上升，陰極銅價(jià)格上漲明顯。(4)中游高爐開(kāi)工率小幅回落，螺紋鋼價(jià)格環(huán)比增幅小幅下降，庫(kù)存環(huán)比重回增長(zhǎng)軌道，建材價(jià)格則呈現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，水泥、玻璃價(jià)格逐步下行。(5)展望未來(lái)，PPI將繼續(xù)底部反彈。在未來(lái)大宗商品價(jià)格仍將上漲，預(yù)計(jì)4-5月份為全年高點(diǎn)，或達(dá)3.6%，出現(xiàn)高通脹的風(fēng)險(xiǎn)小。
2
金融數(shù)據(jù)
2.1
信貸1月開(kāi)門(mén)紅仍會(huì)有，但邊際趨降：預(yù)計(jì)
新增信貸34000億，增速下降至12.6%
2021年信用趨緊，但預(yù)計(jì)1月信貸投放量、社融規(guī)模仍較大，維持在3.3-3.4萬(wàn)億。(1)從季節(jié)性角度，本著“早投放、早收益”，銀行在1月通常會(huì)有信貸開(kāi)門(mén)紅。按照近三年1月平均推算，信貸投放大約在3.25萬(wàn)億。(2)2021年春節(jié)在2月12日。我們利用2013、2015、2018年這三年春節(jié)同樣在2月份的年份進(jìn)行估計(jì)，發(fā)現(xiàn)春節(jié)在2月份將使得信貸和社融投放集中在1月，通常占比達(dá)到42%~50%。(3)結(jié)構(gòu)上，企業(yè)中長(zhǎng)貸預(yù)計(jì)仍將保持強(qiáng)勁。一方面，這得益于2021年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前高后低，企業(yè)盈利改善明顯，庫(kù)存回補(bǔ)正在持續(xù)。另一方面，部分信貸投放將是為了配合2020年的基建項(xiàng)目。(4)居民部門(mén)中長(zhǎng)期貸款穩(wěn)中略降，主因房地產(chǎn)銷(xiāo)售企穩(wěn)。2021年1月以來(lái)，30大中城市商品房成交面積同比上升66%。(5)鑒于政策基調(diào)“不急轉(zhuǎn)彎”但是房貸占比新規(guī)定出臺(tái)，信貸投放在1月超預(yù)期多增概率不大。相較于2020年有所趨緊，預(yù)計(jì)新增達(dá)3.4萬(wàn)億，增速?gòu)?2.8%下降0.2個(gè)百分點(diǎn)至12.6%附近。
2.2
政府債券缺席的社融，增速自行回落：預(yù)
計(jì)新增社融為4.3萬(wàn)億，增速回落12.7%附
近
(1)政府債券的滑坡是1季度社融較往年開(kāi)年下降的核心因素。地方債新增債仍未啟動(dòng)，1月WIND口徑政府債券凈融資額為-900多億，其中國(guó)債凈融資額-878億元，地方債-30億元。而2020年1月政府債券為7600億元，同比減少超8000億。(2)信貸由于開(kāi)門(mén)紅，維持在3.3-3.4萬(wàn)億左右。(3)企業(yè)債券融資較2020年11-12月有所恢復(fù)，1月 WIND顯示在3700億元。(4)根據(jù)中國(guó)信托業(yè)協(xié)會(huì)披露，2021年1月信托集中到期規(guī)模大約在3000億元，明顯小于2020年12月的9000億，與往年相當(dāng)。由此，預(yù)計(jì)2021年1月的信托貸款環(huán)比下降不如2020年12月，在400億-1000億左右，環(huán)比多增5000億。總體來(lái)看，1月社融規(guī)模或至4.3萬(wàn)億，增速回落到12.7%附近。
2.3
M1在低基數(shù)下可能升至兩位數(shù)，M2由于
財(cái)政存款投放小幅回升至10.2%
一方面，1月在央行短期回籠流動(dòng)性，資金面偏緊;另一方面，財(cái)政支出進(jìn)度加快，先前“淤積”的財(cái)政存款影響消退。兩者相互作用下，M2或保持韌性，小幅回升至10.2%左右。M1一方面，隨著PPI回升，企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)修復(fù)，M1有望保持韌性。另一方面，2020年1月M1為零增長(zhǎng)，基數(shù)極低，主因在2020年春節(jié)在1月，企業(yè)集中發(fā)放職工工資，單位活期存款轉(zhuǎn)為個(gè)人存款。而2021年春節(jié)在2月，春節(jié)錯(cuò)位效應(yīng)下，M1或升至兩位數(shù)以上。
表1 主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)
資料來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券研究。
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